生物制品行业“智飞生物”

用定量分析法从股市中根据过去12个月跌幅超过30%、财务指标较优、估值较低的条件筛选出了17只个股，其中有8只标的在财务、估值、风险几个方面的评估中获得了较高分，智飞生物就是其中之一。

  按照当时的分析，智飞生物是生物制药行业中研发、供应疫苗的公司，主营业务为生物制品，2021年营收占比达到99.9%，

  分产品来看，公司2021年自主产品营收占比为31.64%，代理产品为68.28%，而代理产品中与默沙东合作的疫苗签发量增长迅速，其中四价HPV疫苗全年批签发约880万支，增长率21.93%；

  九价HPV疫苗全年批签发量约1020万支，增长率101.45%；五价轮状病毒疫苗全年批签发量约731万支，增长率83.02%；

  23价肺炎疫苗全年批签发量约148万支，增长率208.40%；灭活甲肝疫苗全年批签发约81万支，增长率67.44%。

  我国庞大的人口基数为预防接种事业发展提供了广阔空间，在全国疫苗公司排名中，智飞生物的在研加上市管线个数最高，未来三年公司有四种疫苗即将上市，市场规模约119亿元。

  智飞生物的主营业务中，代理产品占比最高，达到96.47%，智飞生物代理的四价HPV疫苗和九价HPV疫苗是公司的主要收入来源。

  除  HPV  疫苗外，智飞生物还代理了五价轮状病毒疫苗、23  价肺炎球菌多糖疫苗和灭活甲肝疫苗。

  共有11种产品上市在售，1种产品附条件上市，其中6款自主产品。

  我们再看下智飞生物分析后的股市走势。

  智飞生物2022年6月14日，那时股价89.89元，2022年7月5日时，股价就最高涨到119.93元，所以如果是在6月14日第二天进场，最高价格区间卖出，半个月收益率就有33%左右；

  如果第一波没有卖掉的话，7月后一个月左右股价都是高于之前时间的，然后在2023年1月时，股价再一次冲高达到106.52元，到这个价位卖出的收益率大概是18%。

  了智飞生物的投资逻辑，智飞生物近期的状况如何？

  二、生物制品行业现状

  消费端：中长期受益于消费升级，二类苗接种率逐步提升；

  产品端：有两大趋势，一个是产品向多联多价升级，如三联苗、四联苗，以及四价流脑结合、四价流感疫苗，麻腮风水痘、五联苗等；

  另一个是国产新品种兑现，如13价肺炎疫苗、2价HPV疫苗，以及4/9价HPV疫苗、带状疱疹疫苗、人二倍体狂犬疫苗、重组金黄色葡萄球菌疫苗等。

  目前整体上已进入国产重磅疫苗陆续上市的阶段，随着重磅疫苗品种增加，疫苗公司高业绩增速确定性较强。

  全球最严《疫苗管理法》出台后，行业再次发生重大安全事件的概率将大幅降低，在严管控的同时，疫苗管理法也明确鼓励疫苗生产节约化和规模化，行业集中度有望提高。

  疫苗管理法出台，行业集中度提升，这对行业龙头来说是利好消息。

  新冠疫情加速了mRNA技术在人用疫苗上的应用进度，也加速了在疫苗领域的技术创新，国内mRNA疫苗研发布局逐步丰富，新技术带动疫苗市场空间进一步扩容。

  （一）全球首款RSV疫苗Arexvy销售超预期，国内也有投资机会

  呼吸道合胞病毒，又称呼吸道融合病毒，简称RSV。RSV病毒感染流行于秋季至晚春季，感染季节性明显，对婴幼儿和老年人危害大。

  与很多病毒一样，RSV感染长期缺乏有效防治手段，儿童和老年人等高危人群感染后治疗方法以对症治疗和广谱抗病毒治疗为主。

  近几年，有几种新型RSV感染防治药物初步显示具有良好的临床应用前景，主要包括抗体和融合抑制剂。

  目前全球在研的RSV疫苗超60款，其中GSK和辉瑞的疫苗已于2023年上半年获批上市，成为全球首批获批的RSV疫苗。

  在国内目前多数企业都处于临床前研究阶段。

  RSV  疫苗研发难度很高，多个RSV疫苗临床研发失败。GSK的Arexvy  是全球首款获批的RSV疫苗。

  虽然国内公司布局相关领域的较多，但总体来看，国内RSV疫苗研发处于相对早期。

  2023年10月8日，智飞生物与GSK签署了《独家经销和联合推广协议》，GSK将向智飞生物独家供应重组带状疱疹疫苗，并许可智飞生物根据约定在中国大陆地区营销、推广、进口并经销有关产品。

  参考GSK带状疱疹疫苗国内获批经验，它的RSV疫苗有可能借助海外成熟的临床数据在国内加速上市，而智飞生物会在国内独家代理GSK的RSV疫苗。

  （二）疫苗的预防接种需求不断攀升，市场空间在扩大

  在全球范围内，随着人们的健康意识、传染病治疗和预防需求以及消费能力的不断提高，将推动全球人用疫苗市场持续快速增长，

  预计到2025年，全球人用疫苗市场规模将达到约809亿美元。

  根据世界银行的数据显示，2021年中国疫苗市场的人均开支只有7.1美元，美国疫苗市场的人均开支是59.5美元，

  欧盟五个成员国和日本的人均支出分别为17.4美元和28.1美元。我国人均医疗支出与发达国家相比存在较大差距。

  随着国内疫苗企业的推进，未来将有更多国产创新型疫苗产品陆续获批上市，从而推动疫苗需求量的持续扩容，激发疫苗市场发展的潜力。

  总的来看，无论是行业本身的情况，还是新的细分领域，疫苗行业都有不错的发展前景。

  清楚了生物制品行业的现状，我们进一步来看看智飞生物的情况。

  三、公司情况

  智飞生物是一家集疫苗、生物制品研发、生产、销售、配送及进出口为一体的国际化、全产业链高科技生物制药企业。

  根据智飞生物2023年中报，目前共有11种产品上市在售，1种产品附条件上市，包括重组结核杆菌融合蛋白(EC）、注射用母牛分枝杆菌、

  ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、b型流感嗜血杆菌结合疫苗等6款自主产品，

  并代理销售默沙东四价、九价人乳头瘤病毒疫苗（酿酒酵母）、GSK重组带状疱疹疫苗等全球重磅疫苗产品。

  智飞生物通过“技术+市场”的双轮驱动模式，形成了市场、研发相互促进的良好循环机制，这加速了疫苗产品从研发到实现市场价值转换的进程，并逐步形成了独具特色、领先市场的核心竞争力。

  （一）主要业务

  1.9价HPV

  根据目前药监局批准的适应症和接种方案，通常9-14岁接种两针，15-45岁接种3针，

  代理的MSD9价HPV于2022年8月30日于国内获批适用人群从16-26岁拓展至9-45岁适龄女性，9价HPV疫苗扩龄有望借此机会抢占低年龄段市场。

  2023年上半年，智飞生物的四价HPV疫苗批签发627万支（同比+29%），9价HPV疫苗批签发1468  万支（同比+58%），

  代理产品实现收入235.83亿（同比+41%），可以看出9价HPV实现了快速放量，表现很不错。

  根据NMPA信息公示，2023年9月5日，9价HPV男性适应症上市申请获得受理。

  目前国内布局HPV疫苗男性适应症的企业主要有康乐卫士和博唯，分别于2022年12  月29日进入Ⅲ期临床和于2022年8月25日进入Ⅰ期临床，

  由此可以看出MSD9价HPV疫苗男性适应症领先国内企业该适应症至少3-4年，这给智飞生物进一步打开了增量空间。

  2.GSK带疱疫苗

  截至2023年10月底，全球已有4款带状疱疹疫苗上市销售，分别为默沙东的Zostavax、GSK的Shingrix、SK  的SkyZoster和百克生物的感维。

  国内获批上市的只有两款，2019年获批的Shingrix  和2023年获批的甘维。这两家形成了多维度实现差异化竞争。

  根据GSK2022年年报披露，2022年GSK带状疱疹疫苗高速增长，销售近30亿英镑，是全球重磅疫苗产品。

  在国内GSK重组带状疱疹疫苗于2018年底提交上市申请材料，2019年5月获批上市，仅用半年时间，就首次在国内批签发，

  按照2022年国内50岁及以上人群约为5.2亿人来测算，截至2022年底，国内带状疱疹疫苗渗透率不足0.4%，与海外30+%的渗透率相比，有大幅的提升空间，未来可期。

  3.自主产品

  目前我国结核病负担全球第二，结核防控重点在于针对潜伏感染人群（LTBI）的筛查与预防性治疗，而目前结核分枝杆菌感染检测缺乏“金标准。

  重组结核杆菌融合蛋白EC特异性强，灵敏度高，可用于辅助结核病的临床诊断，有望提供高性价比LTBI筛查方案。

  现有LTBI预防性治疗手段有一定局限性，微卡具有双向免疫调节功能，可作为联合用药，用于结核病化疗的辅助治疗。

  智飞生物的宜卡+微卡结构有比较大的增长空间。

  智飞生物已上市的疫苗以流行性脑膜炎疫苗、  Hib及其联合疫苗为主，是针对免疫规划疫苗的升级，由于受众人群为婴幼儿，对接种次数十分敏感，相关疫苗的接种率很高。

  目前海外已有多款B群脑膜炎球菌疫苗以及MCV5，而中国尚无B群脑膜炎球菌疫苗获批上市，B群流脑疫苗具备重磅品种潜质。

  目前国内肺炎结合疫苗竞争格局相对较好，多价疫苗升级迭代和适应人群扩龄是未来主要发展方向。智飞生物构建15价肺炎结合疫苗和  23价肺炎多糖疫苗的肺炎疫苗产品矩阵，

  对比海外肺炎结合疫苗情况，目前海外以接种辉瑞20价肺炎结合疫苗为主，同时在  2014年美国CDC建议该疫苗的推荐使用人群扩张至65岁及以上成人，

  2016年又被批准用于18岁及以上成人，因此，国内多价疫苗升级迭代和适应人群扩龄是未来主要发展方向。

  目前我国批准上市的流感疫苗包括流感灭活疫苗IIV和流感减毒活疫苗LAIV，按照流感疫苗所含组份不同，又可分为三价流感疫苗和四价流感疫苗。

  在2020-2021年和2021-2022年两个流感流行季，我国流感疫苗接种率分别为3.16%和2.47%。其中免费接种政策覆盖人群的接种率最高。

  相较于美国2021-2022年流感季全人群约为51.4%的流感疫苗接种率，我国流感疫苗接种率低，

  流感疫苗需求弹性较大，随着接种费用优惠政策的实施等利好措施，长期来看我国流感疫苗渗透率具有较大提升空间。

  智飞生物的冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）目前已完成临床试验。

  狂犬病毒致死率接100%，无法治愈，接种狂犬病疫苗是目前人类对抗狂犬病的唯一有效方法。

  人二倍体细胞狂犬疫苗对其他细胞基质狂苗替代作用明显，未来将保持稳健增长，而兽用狂犬病疫苗有望实现快速增长。

  总的来看，除了原本的拳头产品HPV疫苗和新代理的GSK带疱疫苗表现不错外，自研的5个方向的产品也都有不错的发展前景。

  （二）最新业绩情况

  最新业绩情况：2023  年前三季度智飞生物营收为392.72亿元，同比上升41.15%，归母净利润35.3亿元，同比增长16.46%，整体来看，营业收入和利润都有较大的上升。

  2023年前三季度智飞生物的销售毛利率为28.27%  ，同比下降4.93%，销售净利率为16.63%，同比下降3.52%，

  ROE和前几年同期相比，特别是和21年比有比较明显的下降，但整体也不算差，只是不再像21年78.81%那样高了，

  但那时候有疫情的影响，不能以这种特殊情况作为参照，22年和23年前三季度表现是不错的。

  盈利能力还不错，销售费用率和管理费用率有所下降，整体处于比较低的区间，研发费用率保持了一个比较平衡的状态，四项费用率整体稳定，且在行业中处于较低的位置。

  其他业绩指标：2023年前三季度，智飞生物的资产负债率39.18%，同比上升0.75%，整体不高，在比较合适的范围内，有息负债率有所升高，但整体不算太多；

  流动比率在2以上，速动比率在1以上，偿债能力强；

  截止9月底，经营活动产生的现金流净额25.86亿元，同比上升161.4%，和上年同期相比，增幅较大。

  总的来看，智飞生物的盈利能力还不错，收入和净利润明显上升，赚钱的能力增强了，相对来说收入的增速快于净利润的增速，负债方面变动不大，偿债能力强，整体安全性不错，现金流增加明显，和分析时候相比总体变动不大。

  四、估值思路

  智飞生物申万一级行业属于生物制品，主要使用相对估值法PE进行估值。

  从估值来看，理杏仁查询数据看到，截至1月11日收盘，智飞生物当前PE为14.95，PE当前分位点为6.21%，PE中位数位82.24，估值处于历史相对低估区间。

  五、风险提示

  目前，智飞生物已经储备了较多在研管线，但新产品的效果、研发时间及市场认可度都存在不确定性。

  智飞生物主要收入均来源于代理默沙东产品，尤其是HPV疫苗，成为收入的主要贡献者，抢占了HPV疫苗市场绝大部分份额，

  若未来受到国际关系的影响，而影响双方合作，可能会给企业带来较大影响。

  另外，智飞生物这两天有一个利空消息，默沙东九价hpv疫苗9到14岁女性的二剂次接种程序，在国内获批了，

  默沙东的hpv疫苗都是打三针的，剂次减少会对疫苗的营收和批签发产生很大影响，

  智飞生物目前的营收还是极度依赖代理的默沙东产品，剂次少了，收入就少；

  但总体来看利空程度有限，大概率不会发酵成2022年那次。

  六、总结

  智飞生物是行业中比较优秀的公司，产品管线丰富，在售产品销量和市场占比都具有比较优势。

  从最新的财报数据来看，智飞生物业绩不错，前三季度业绩同比也是上升的，只是要注意收入的增幅比净利润更大。

  从估值角度看，目前智飞生物处于相对低估，比较便宜。

  小伙伴们在关注投资潜力时候一定要理性看待，并结合自己的思考、投资目标与风险承受能力综合考虑。

  注：不同平台数据源存在一定差异，建议重点参考分析思路，不必过度追求数据精确性。本文阐述仅代表笔者个人的理解和观点，仅作为投资逻辑和方法学习，不作为投资建议，投资有风险，入市需谨慎！


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